Il ruolo delle agenzie di rating

A partire dagli ultimi decenni del ‘900, il rating ha assunto crescente rilevanza nell’ordinamento economico e finanziario mondiale. Le agenzie di rating ricoprono un ruolo centrale nei mercati internazionali. Il loro compito si sostanzia nell’ emettere giudizi sintetici – il più delle volte espressi mediante l’utilizzo di codici alfanumerici- sul merito creditizio di un emittente o su singoli strumenti finanziari, esprimendo un voto sui debiti sovrani e sui titoli di enti pubblici e privati. Il presente articolo trae spunto dai rating e dagli outlook, da poco emessi o in fase di emissione, sul debito sovrano italiano.

           

Il ruolo. Non è agevole definire appieno il loro ruolo; le agenzie svolgono un’attività estremamente complessa anche in virtù del fatto che riguarda aspetti molteplici del diritto civile, del diritto dei mercati finanziari e, non da ultimo, del diritto internazionale. Infatti, si tratta di soggetti che operano in ambiti sovranazionali e l’attività svolta ha degli effetti diretti sulla materia internazional-privatistica. A lungo la dottrina si è interrogata sul regime di responsabilità da applicare al fine di ricercare le modalità con le quali è possibile individuare adeguati regimi di tutela a favore di coloro che risultano danneggiati dal rating.

Nelle ultime settimane le agenzie sono tornate ad occuparsi del debito sovrano italiano. Fitch ha confermato la tripla B ma ha rivisto il suo outlook al ribasso: da stabile a negativo. L’agenzia afferma che il debito pubblico italiano rimane molto elevato e ciò rende il Paese più esposto a potenziali shock. Nelle prossime settimane verranno pubblicati anche i giudizi di Standard & Poor’s e di Moody’s. Quest’ultima ha deciso di rimandare la pubblicazione di qualche settimana, rispetto alle originarie previsioni, al fine di comprendere meglio la direzione politica del Paese.

 

Il giudizio. Le agenzie di rating più importanti del globo sono: Moody’s, Standard & Poor’s e Ficht. L’esigenza di valutare i titoli emessi sorge quando, nel diciannovesimo secolo, nel mercato americano cominciavano a comparire le prime obbligazioni private, che si affiancavano a quelle di emissione statale. Quella delle agenzie è una storia articolata, caratterizzata da un periodo di forte ascesa negli anni Venti del ‘900 e da un successivo “inabissamento” durato fino agli anni Settanta. Dettato, con ogni probabilità, dall’approvazione del Glass Steagall Act e determinato anche dal fatto che la maggior parte delle obbligazioni erano emesse da governi, enti federati e amministrazioni statali decentrate, dunque la presenza delle agenzie era pleonastica dal momento che all’ epoca la solvibilità di tali emittenti non veniva messa in discussione.

I voti espressi dalle agenzie di rating rappresentano un parametro che è divenuto un riferimento per ogni tipo di investitore: istituzionale e retail. La paternità dell’idea di rendere in forma chiara, semplice e accessibile ai più tali informazioni è di John Moody, questi vedeva, nella creazione di un giudizio di facile comprensione e standardizzato, la possibilità di diventare un riferimento universale. Difatti, i giudizi vengono (tuttora) emessi mediante l’utilizzo di una scala alfanumerica e, per tale ragione, le agenzie contribuiscono alla riduzione delle asimmetrie informative che rappresentano la metaforica distanza tra gli operatori del mercato, in possesso di specifiche competenze e conoscenze, e gli investitori. Le asimmetrie informative inficiano l’ottimale allocazione del risparmio ed hanno ripercussioni negative sul grado di efficienza del mercato.

Il voto ha per oggetto il tasso di rischio connesso all’attività economica. Può esprimere la capacità dell’emittente di provvedere al regolare pagamento degli interessi e del capitale (c.d. issue rating), o la capacità di adempiere adeguatamente e tempestivamente alle obbligazioni finanziarie (c.d. issuer rating). Oggetto dell’analisi è la probabilità di default, ossia la possibilità che l’emittente piombi in uno stato di insolvenza tale da portarlo al fallimento. Mediante le scale di rating gli emittenti classificano i titoli sulla base del merito di credito; più bassa sarà la probabilità (non certezza) di default, maggiore sarà il voto assegnato dalle agenzie. Le agenzie valutano, inoltre, anche il c.d. recovery, la possibilità che, in caso di tracollo finanziario, gli investitori riescano a recuperare l’ammontare non restituito del loro investimento principale

 Le agenzie esprimono, periodicamente, un giudizio di outlook con cui si segnala la prospettiva futura del rating. Si tratta, a tutti gli effetti, di una valutazione prognostica e si esprime, di norma, utilizzando uno tra i seguenti giudizi: positivo, negativo e stabile.

Mediante i giudizi emessi, le agenzie di rating sono in grado di orientare gli investimenti verso  “lidi” che, a parer di Moody’, S&P e Fitch, potrebbero essere più profittevoli di altri. In ballo ci sono (anche) le politiche economiche dei grandi Paesi. Difatti uno tra i principali prodotti delle agenzie è il sovereign credit ratings, mediante il quale si stima la probabilità che uno Stato sia in grado di adempiere alle proprie obbligazioni al momento della scadenza. Il rating sovrano rappresenta la misura dell’affidabilità di uno stato nazionale e diventa un parametro molto importante nel momento in cui i “titoli del Tesoro” vengono immessi sui mercati internazionali. Difatti, un downgrade può avere un impatto significativo sulla vita economica di un intero Paese, schiantandosi pesantemente anche sull’economia reale.

Il rating che viene emesso a seguito di una richiesta effettuata dall’emittente, si chiama “sollicited rating”. Al contrario, nel caso dell’ ”unsolicited rating”, le agenzie emettono una valutazione “spontanea” avvalendosi, esclusivamente, delle informazioni che possono reperire dal mercato. É quasi “endemico”, soprattutto con riguardo alla modalità sollicited, il conflitto di interessi. Le agenzie ricevono l’incarico e il compenso dalle società che sono tenute a giudicare. Si scatena così il fenomeno del c.d. “rating shopping”: l’emittente potrà commissionare la valutazione a più agenzie, optando, in ultimo, per la pubblicazione di quella che si sia espressa in maniera più favorevole.

La caratteristica che distingue l’attività delle agenzie da quella, ad esempio di una società di revisione contabile, è che il rating non assume il valore di una certificazione, non fornisce alcuna garanzia circa l’effettivo pagamento del debito, si tratta di una previsione supportata, il più delle volte, da una documentazione fornita dall’emittente. Inoltre, i revisori svolgono valutazioni su operazioni già compiute, mentre il parere espresso dalle agenzie è una valutazione prospettica.

 

La responsabilità. La recente crisi finanziaria ha condizionato pesantemente la credibilità dei giudizi emessi. Inoltre, a lungo l’atteggiamento dei legislatori (nazionali e europeo) è stato mosso da un’ ingiustificata disattenzione nei confronti dei profili legislativi che regolano la responsabilità delle agenzie di rating. Eppure il rating è lo strumento a cui chiunque, dai soggetti abilitati ai piccoli e medi risparmiatori, si affida. Il giudizio delle agenzie è il solo in grado di rendere l’investitore edotto circa l’opportunità di determinati investimenti, assicurandogli un bagaglio di informazioni, soprattutto relative alla salute delle società e dei titoli cui intende investire, che altrimenti non sarebbe possibile reperire. Se per un verso un rating formatosi correttamente consente di distinguere gli investimenti proficui e più sicuri da quelli meno garantiti e più rischiosi, per altri verso, il rating che è conseguenza di errori, omissioni, inesattezze o addirittura falsità, provoca effetti distorsivi e rovinosi che finiscono per essere il preludio delle patologia e dei mali del mercato. In tale ambito disciplinare, i riferimenti ai rimedi di natura privatistica risultano parziali e di dubbia efficacia. Ed invero, il regolatore europeo ha affrontato la questione della responsabilità (extracontrattuale) solo in occasione dell’emanazione del Reg. (UE) n. 462/2013, e più nello specifico dell’art. 35 bis, nel quale si prevede un obbligo di risarcimento a favore degli investitori danneggiati, ove a fondamento delle violazioni poste in essere dall’agenzia sussista dolo o la colpa grave da parte di quest’ultima. Sino ad ora nessun tribunale si è pronunciato affermando la responsabilità dell’agenzia per i danni cagionati agli investitori.

Si percepisce una certa disaffezione nei confronti delle agenzie soprattutto alla luce del conflitto di interessi “strutturale” che caratterizza la loro attività. A ciò si aggiungano le inefficienze mostrate nell’elaborazione dei giudizi riguardanti i debiti sovrani, a fronte della rilevanza a questi ultimi recentemente attribuita sotto il profilo politico ed istituzionale. Si configura, pertanto, un quadro ordinatorio caratterizzato da una forte opacità che, si auspica, venga chiarita al più presto.

 

Nota bibliografica. G. Alpa, La responsabilità civile della agenzie di rating. Alcuni rilievi sistematici, in Rivista Trimestrale di Diritto dell’Economia, 2, 2013; F. Capriglione, Intermediari finanziari, investitori, mercati. Il recepimento della MIFID. Profili sistematici, Padova, CEDAM, 2008; L. Di Donna, La responsabilità civile delle agenzie di rating. Mercato finanziario, allocazione dei rischi e tutela dell’investitore, In Biblioteca giuridica, raccolta a cura di G. Alpa e P. Zatti, Padova, CEDAM, 2012.

 

Alpha Stock Images - http://alphastockimages.com/

Pubblicato il 26/09/2018


© Istituto della Enciclopedia Italiana - Riproduzione riservata

0