10 maggio 2021

I profili patologici dell’Interest Rate Swap tra causa in concreto e alea razionale (prima parte)

Sommario: 1. La causa del contratto derivato finanziario e le due fasi del dibattito – 2. La nullità per carenza del profilo causale: la teoria dell’alea razionale – 3. L’alea razionale alla luce della regolamentazione finanziaria interna ed europea – 4. La nullità per carenza del profilo causale: la teoria a causa in concreto – 5. Il vaglio delle due teorie alla luce delle Sez. Un. del 12 maggio 2020, n. 8770

 

1. La causa del contratto derivato finanziario e le due fasi del dibattito

 

Si è già distesamente parlato del ruolo della causa nell’ambito del contratto in generale (si veda su questa rivista: R. Coletta, La causa del contratto derivato: l'IRS tra causa iocii e causa finanziaria, 2021). È qui sufficiente richiamare la relazione che intercorre tra la causa contrattuale ed i contratti atipici: l’interprete è chiamato a svolgere un giudizio di meritevolezza (art. 1322 cod. civ.) per accertare «se il loro scopo intrinseco [sia] socialmente apprezzabile» (Relazione del guardasigilli sul codice civile n. 613), ossia se lo scopo che vuole essere perseguito dai contraenti abbia rilevanza sociale e come tale meriti di essere tutelato dal diritto. In ambito di contratti derivati, e in particolare degli Interest Rate Swap (da qui IRS), l’esigenza è fortemente sentita da parte della giurisprudenza e della dottrina. I contratti derivati infatti possono essere distinti in due categorie: quelli cd. uniformi, negoziati sui mercati regolamentati e che hanno caratteristiche standardizzate definite dalle autorità competenti – in Italia, Borsa Italiana S.p.A. che gestisce il mercato IDEM; e i cd. over the counter (OTC), che sono invece negoziati fuori dei mercati regolamentati direttamente dalle parti, le quali sono libere di stabilirne le caratteristiche. Ricadendo gli IRS OTC nella categoria dei contratti atipici, risulta necessaria l’indagine che si accennava sulla meritevolezza di tutela dell’accordo concluso dalle parti, indagine che necessariamente investe la causa degli stessi.

 

In tema di contratti derivati finanziari, il dibattito attorno alla causa si è storicamente sviluppato in due fasi: una prima, che può dirsi in gran parte superata già a partire dalla giurisprudenza dei primi anni ‘90, attiene alla qualificazione della causa del derivato come causa iocii ovvero come causa lucrandi autonomamente concepibile e propria del contratto derivato; una seconda, sorta più di recente, riguarda invece la conformazione della causa in relazione ai casi di nullità per carenza o insussistenza della stessa (art. 1325, 1418 comma 2 cod. civ.). Tale dibattito può distinguersi in due ulteriori ambiti: quello della teoria dell’alea razionale e quello della teoria della causa in concreto. Oggetto di trattazione in questo contributo sarà la seconda fase del dibattito menzionato, rimandandosi per la prima al nostro contributo già richiamato (R. Coletta, ibid.).

 

2. La nullità per carenza del profilo causale: la teoria dell’alea razionale

 

La teoria dell’alea razionale trova la propria genesi nella sentenza della Corte d’Appello di Milano del 18 settembre 2013, n. 3459. Il collegio si espresse nel senso della necessità, a pena di nullità per carenza del profilo causale, dell’esplicitazione al cliente del valore, dei profili probabilistici, e dei costi impliciti del derivato concluso, e ciò in quanto soltanto un’adeguata indicazione di questi elementi è idonea a qualificare l’alea contrattuale come razionalmente assunta. Nella prospettiva della Corte territoriale, gli IRS OTC sono dei contratti cd. aleatori, ossia quei contratti in cui l’intera prestazione, o la misura della stessa, dipende da un fattore la cui verificazione è incerta (ad es. un contratto di assicurazione). Qui la caratteristica dell’alea ‘accede’ alla causa del contratto fino a divenirne uno degli elementi tipici. Questa deve essere razionale per potersi giustificare come adeguatamente assunta dalle parti e per poter superare il giudizio di meritevolezza imposto dall’ordinamento (art. 1322 cod. civ.). In caso contrario il contratto è affetto da nullità. È importante comprendere le premesse che giustificano tale conclusione. A parere della Corte, per individuare gli elementi costitutivi della causa del derivato OTC, occorre in primo luogo qualificarlo come «scommessa legalmente autorizzata, la cui causa […] risiede nella consapevole e razionale creazione di alee» (par. 3 in motivazione). La qualificazione della scommessa discenderebbe dalla stessa analisi dell’art. 23 comma 5 TUF, il quale esclude l’applicazione dell’art. 1933 cod. civ. Il motivo per cui il TUF richiama la norma sull’eccezione di gioco o scommessa, escludendola, è che il derivato rappresenta solo un caso di scommessa eccezionalmente tollerata da parte del legislatore. Diversamente, il richiamo alla disciplina della scommessa rimarrebbe ingiustificato. Ebbene, in forza di questa qualificazione, il discrimine tra una scommessa tollerata e una scommessa pura, risiederebbe proprio nella razionalità, che può dirsi presente solo in caso di un’alea effettivamente misurabile, mediante l’indicazione degli scenari probabilistici e dei costi impliciti. Poiché l’alea razionale è un elemento tipico della causa, l’assenza ne comporta il vizio genetico, e dunque la nullità (artt. 1325, 1418 comma 2 cod. civ.). Fondamentale in questo senso è l’indicazione del Mark to market (da qui MTM), che consiste in un metodo di stima del valore dello strumento e che si calcola mediante una simulazione giornaliera di chiusura della posizione contrattuale ed una stima del rapporto debito-credito tra le parti in quel preciso momento. L’MTM permette così di individuare il valore giornaliero di mercato dello Swap, e può servire ad indicare tanto il costo di recesso anticipato del contratto, tanto quello con il quale un terzo potrebbe subentrare all’operazione. Nel caso di specie, la Corte ha concluso che la mancata indicazione dell’MTM rende assolutamente arbitraria la quantificazione della penale per il recesso, uno dei costi impliciti, e dunque è da sola sufficiente a far venire meno la razionalità dell’alea. In motivazione vengono poi fatte due precisazioni: in primo luogo, la razionalità dell’alea prescinde dalla funzione di copertura o speculativa del derivato, e ciò perché da un punto di vista segnatamente civilistico lo scopo del derivato non permea la causa; in secondo luogo, occorre tenere distinta l’alea razionale dall’alea simmetrica: fermo restando la consapevole assunzione del rischio, non occorre che questo sia anche egualmente ripartito tra i contraenti, ma può porsi a carico di una parte in misura maggiore, dando luogo ad un derivato ‘non par’ (impostazione accolta unanimemente dalla dottrina: tra i molti T. Tomasi, Brevi osservazioni sulla meritevolezza del contratto derivato di “Interest rate swap” con operatore qualificato, in Giurisprudenza Commerciale, 2018, II, 333; P. Giudici, Interest rate swap e nullità del contratto: sui pericoli sistemici dei derivati, in Banca Borsa Titoli di Credito, IV, 2016, 506).

 

La citata pronuncia ha avuto una notevole portata innovativa, ed è stata oggetto di ampia discussione dottrinale negli anni successivi. Fortemente critica rispetto a questa impostazione è quella dottrina (F. Caputo Nassetti, Un salto indietro di trent'anni: “swap uguale scommessa”!, in Giurisprudenza Commerciale, II, 2014, 287) che rifiuta completamente l’idea che l’alea di un derivato IRS OTC sia un elemento tipico della causa. Vengono infatti posti in discussione la nozione e gli elementi costitutivi dell’IRS dati dalla Corte. Secondo l’autore, lo Swap non è una scommessa legalmente autorizzata, ma un «contratto in forza del quale le parti si obbligano ad eseguire reciprocamente pagamenti il cui ammontare è determinato sulla base di parametri di riferimento diversi» (ibid.). Scomponendo la definizione data si può affermare che gli elementi costitutivi di uno Swap sono: il sinallagma tra le due prestazioni, ossia la loro interdipendenza; la pluralità dei pagamenti; e la loro determinazione in base a parametri differenti (nella forma più comune di IRS, tasso fisso contro tasso variabile). La causa consisterebbe invece nello «scambio di pagamenti» (F. Caputo Nassetti, ivi, 296) da cui emerge la natura commutativa del contratto di IRS, contrapposta alla natura aleatoria individuata dalla giurisprudenza. Siccome il rischio di variazione dei tassi, e dunque l’aleatorietà, non diventa un elemento costitutivo della causa, si afferma che l’alea che contraddistingue il contratto di Swap non è né maggiore né minore di quella che connota un qualunque contratto a natura commutativa, ad esempio un contratto di permuta. L’alea che lo caratterizza è quindi la cd. alea normale, presente in qualsiasi contratto. Infine, uno scambio di obbligazioni pecuniarie è meritevole di tutela in virtù del ruolo ricoperto dai diversi parametri con cui sono calcolate, e che una volta applicati permettono la caratterizzazione sotto il profilo causale. Si conferma l’idea della causa del derivato IRS come soddisfatta attraverso lo “scambio in sé”, e ciò a prescindere dallo scopo perseguito dalle parti (di copertura, speculativo o di arbitraggio).

 

Come si sarà intuito, partendo da definizioni diverse di Swap si approda a conclusioni completamente opposte quanto ai possibili profili di invalidità della causa. Ricapitolando, se si qualifica il contratto in parola come aleatorio, solamente un’alea razionale giustifica il negozio, la quale si compie attraverso  l’indicazione nel contratto degli scenari probabilistici, del Mark to market (MTM), e dei costi impliciti (ad esempio, costo per il recesso); se invece si ritiene che il contratto abbia natura commutativa, l’unica alea che lo caratterizza è l’alea normale, e la mancata indicazione degli elementi richiamati rileva come violazione di obblighi informativi, che invece non comporta la nullità.

 

Anche se le differenti conclusioni dipendono dalla visione di partenza sulla nozione di Swap, a parere di chi scrive, pure se si volesse aderire a quella proposta dalla Corte territoriale permarrebbero comunque alcuni dubbi. Per quanto qui possibile spiegare, ci sembra che il ragionamento della Corte non appaia convincente nella parte in cui si occupa di distinguere la razionalità dell’alea dall’obbligo informativo. Si dice infatti che «L'obbligo informativo, per contro [rispetto all’alea], attiene alla esplicitazione dei contenuti del contratto e dell'alea in esso contenuta (che devono essere conosciuti e riversati nel contratto) e la sua omissione non involge profili di nullità, ma costituisce solo un inadempimento» (par. 3). Secondo questa visione, l’alea è un elemento della causa, l’esplicitazione dell’alea attiene invece all’obbligo informativo. Ebbene, nel momento in cui si deve distinguere tra alea razionale e obbligo informativo, non solo quanto alla definizione, ma pure in relazione ai diversi effetti in caso di loro assenza (rispettivamente nullità e risarcimento del danno), sorge un dubbio. Se l'alea è razionale solo quando sono ben chiari al cliente gli scenari probabilistici e tutti gli altri elementi di rischio, come altro fanno ad esser chiari, se non per la via dell'esplicitazione, e dunque dell'adempimento dell'onere informativo? Non si comprende quindi in che modo l’obbligo informativo, che è l’esplicitazione dell’alea, possa distinguersi dall’alea stessa da un punto di vista pratico, posto che l’alea è razionale solo quando gli elementi che la rendono razionale vengono esplicitati. Tentando un’interpretazione che possa apparire logica, si potrebbero distinguere le due cose solo concedendo la possibilità in giudizio di provare la conoscenza da parte del cliente degli scenari probabilistici (e così che l’alea è stata assunta razionalmente) pure se questi non stati trascritti nell'accordo: solo così potrebbero convivere un contratto valido, non nullo, ed una violazione dell’obbligo informativo, cui consegue il risarcimento del danno. Tuttavia, questo tentativo di interpretazione pare infrangersi nel momento in cui la Corte afferma che: «La sola circostanza che […] il cd. MTM non rientrasse nel contenuto dei contratti stipulati […] comporta la radicale nullità dei contratti IRS, perché esclude, in radice, che, nel caso di specie, gli appellati abbiano potuto concludere la "scommessa" conoscendo il grado di rischio assunto» (par. 4). Quindi, se manca l’MTM, recte, se manca l’indicazione dell’MTM, il contratto è nullo: la presunzione iuris et de iure creata porta alla necessaria conclusione che la pronuncia non lascia spazio ad una responsabilità da violazione degli obblighi informativi, che non abbia come conseguenza la nullità del contratto.

 

A favore invece di un adeguato spazio al rimedio del risarcimento del danno in caso di violazione di obblighi informativi, in luogo della nullità, è quella dottrina (P. Giudici cit., 507-508) che ritiene la nullità per mancanza di alea razionale «un’argomentazione che non ha nessun aggancio con il diritto positivo». Altrove poi (T. Tomasi, cit., 341/II) si critica del tutto questa impostazione quando si considera che a conferma della tesi dell’alea razionale spesso si richiama l’art. 32 del Regolamento Consob n. 16190/2007, che pure imponendo l’obbligo di informazione di costi e commissioni, si applica soltanto ai clienti retail, e non anche ai rapporti con i clienti professionali. Se invece l’indicazione dei menzionati elementi attenesse alla causa, per dotarla di alea razionale, allora dovrebbe valere per tutti i clienti, inclusi quelli qualificati.

 

3. L’alea razionale alla luce della regolamentazione finanziaria interna ed europea

 

Aderisce invece alla teoria della alea razionale quella dottrina (D. Maffeis, Dum loquimur fugerit invida aetas: lo sawp in cassazione, prima di Mifid II e in attesa delle probabilità, in Banca Borsa e Titoli di Credito, I, 2018, 9) che la giustifica trovando un aggancio normativo con le norme del TUF e della disciplina regolamentare Consob. Nel commentare la sentenza della Corte di Cassazione del 31 luglio 2017, n. 19013, l’autore ritiene corretta la valutazione di meritevolezza dell’IRS OTC che si basi sul rispetto dell’art. 21 TUF e dell’art. 26 del Regolamento Consob n. 11522/1998, cui si aggiunge per derivati con funzione hedging, il rispetto della Determinazione Consob del 26 febbraio 1999 n. 99013791. La disciplina prevede che nel predisporre strumenti di investimento, i servizi abilitati devono assicurarsi che i prodotti siano concepiti per soddisfare le esigenze di un determinato mercato di riferimento di clienti finali e che gli strumenti siano offerti e raccomandati solo quando ciò sia nell’interesse del cliente (art. 21, comma 2 bis-2 ter TUF). A sua volta poi l’art. 26 del citato Reg. Consob prevede delle regole generali di comportamento cui devono attenersi gli intermediari autorizzati, tra le quali (lett. f) quella di «contenere i costi a carico degli investitori e di ottenere da ogni servizio d'investimento il miglior risultato possibile, anche in relazione al livello di rischio prescelto dall'investitore». A parere dell’autore poi, le norme richiamate non prevedono solo regole specifiche per gli intermediari, ma costruiscono delle clausole generali di ordine pubblico che delineano limiti alla libertà contrattuale per la tutela del cliente: la violazione di queste norme legittima la dichiarazione di nullità dei «derivati intrasparenti» (D. Maffeis, ivi, 16), che non rimarrebbe quindi priva di fondamento normativo. Tale principio risulterebbe inoltre coerente con la disciplina sovranazionale, in particolare con la direttiva 2014/65/UE, c.d. Mifid II, la quale, in materia di negoziazione di strumenti finanziari OTC, si pone l’obiettivo di «aumentare la trasparenza, tutelare meglio gli investitori, rafforzar[ne] la fiducia» (considerando n. 4).

 

Per saperne di più:

E. Girino, I contratti derivati, Milano, 2001;

F. Caputo Nassetti, Un salto indietro di trent'anni: “swap uguale scommessa”!, in Giurisprudenza Commerciale, II, 2014, 287;

P. Giudici, “Hindsight bias” e instabilità del contratto: la Cassazione torna sugli “Interest rate swaps”, in Le Società, 2018, X, 1164;

D. Maffeis, Dum loquimur fugerit invida aetas: lo swap in cassazione, prima di Mifid II e in attesa delle probabilità, in Banca Borsa e Titoli di Credito, I, 2018, 9;

T. Tomasi, Brevi osservazioni sulla meritevolezza del contratto derivato di “Interest rate swap” con operatore qualificato, in Giurisprudenza Commerciale, 2018, II, 333;

U. Patroni Griffi, Noterelle a margine di Cass., se. un., 12 maggio 2020, n. 8770: asimmetrie informative e meritevolezza dei contratti IRS, in Banca Borsa Titoli di credito, I, 2021, 45.

 
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